众所周知，今年疫情之后全球出现K型复苏。医疗保健，信息科技，在线教育和办公服务，金融里的证券和投资等，股价大涨并创新高。从业人员基本没有受到冲击，日子可能越过越好，就好比字母K向上延申的一笔。

　　而受到疫情冲击的行业，比如航空、旅游、酒店、零售、金融里的银行和保险等，就没有那么好运，股价下跌后反弹幅度有限，从业人员日子越来越难，他们变成了字母K向下伸展的笔画。

　　中国香港房地产领域的K型复苏

　　K型复苏在房地产里表现得同样非常明显，商业地产里的写字楼，酒店，商铺的价值大跌，在中国香港，商业地产交易价格平均下跌超过20，但是商业地产里的数据中心，仓储物流却受到市场热捧。

　　而住宅房地产的表现同样好于预期。根据香港最大地产中介中原地产的数据，今年1月3日的中原城市指数，和2019年12月27日的数值一模一样，都是178.13。换言之，2020年，香港住宅地产在疫情严重冲击，导致香港经济同比下跌超过6%的背景下，实现了整体不涨不跌的表现。

　　主要原因在于全球货币宽松，抵押贷款利率不断下行；香港住宅地产市场严重的供不应求现象；中概股回归香港，香港IPO募集量全球排名第二产生的“造富效应”，以及在疫情导致封锁无法跨境旅游的冲击下，富裕群体产生“替代性”购房新需求。

　　值得一提的是，大家不要觉得富裕群体的购房需求早就得到满足了。李嘉诚作为香港首富，他想拥有一套带游泳池的别墅的愿望，直到80岁才实现。而香港的第二富豪，曾经全球第四大富豪的李兆基，也同样是80多岁之后，才从大平层搬到了独立别墅里。

　　实际上，香港特区政府数据显示，2020年二手房成交注册量突破4万宗，相比2019年的35702宗，同比上升约13%，创六年新高。除了上述原因之外，还在于香港特区政府在2019年10月放宽了1000万以下房地产交易的可贷款比例，这刺激了交易活跃度。综合分析，我们预计香港住宅地产在2021年有机会实现5%左右的增幅。

　　香港REITs相对于其他投资的表现

　　不过符合大家预期的则是，去年11月各个类别和地区的住宅平均月租为每平方米239港元，同比下跌5%。受到社会运动和疫情的影响，私人住宅租金已经连续14个月录得同比增长负值，持续时间较2008年金融危机的12个月更长。同样，香港特区政府公布的私人写字楼租金数据显示，同比变化也已经连跌14个月。这自然就会影响房地产信托投资基金，也就是REITs的表现。

　　REITs是以信托方式组成而主要投资于房地产项目（购物中心、写字楼、酒店等）的集体投资计划，为投资者提供来自房地产项目的定期租金收入回报。REITs从一定程度上看，替代了投资性房地产业务。而相较于实体投资的租金收入，上市的REITs作为替代品，除了具备普通证券化资产的优势外，还有流动性高、门槛低、替换成本低等优势。

　　下面分析的数据来自于香港特区政府、香港证券交易所、全球房地产服务商第一太平洋戴维斯（SAVILLS）；数据更新至2020年12月30日。

　　目前活跃在港交所的REITs有11只，市值约2366亿港元；其中市值最大的是最早期上市的领展房产基金，占总市值约63%。从2007年底到2018年底，涨幅384%，远高于同期中原城市指数161%的涨幅。换句话说，同期买入领展比买香港住宅的回报高出大约一倍。

　　只不过领展在2019年6月底达到高点后，受到社会运动和疫情的冲击而持续回落，到2020年底已经回撤了32%，而同期中原城市指数仅仅下跌了7.5%。这也再次提醒我们过去业绩不代表未来回报。

　　由于这样的变化，在2011到2020年这十年，香港11只REITs的平均年化回报率只有5.7%，相对科技股自然比不过，也低于住宅地产年化7%的涨幅；但这一成绩其实好于同期的恒生指数的1.7%，也高于日本REITs的4.0%和新加坡REITs的5.3%。

　　具体到2020年，香港REITs平均回报率为-23%，既跑输了恒生地产指数的-17%，也跑输了恒生指数的-5%。11月初以来，随着全球经济形势明朗化、疫苗研发成果相继落地、政府对酒店、零售等行业补贴援助逐步到位，REITs也逐渐向年初收复并回复平稳，有望在2021年跑赢住宅地产投资。

　　香港REITs的发展前景

　　结合过往十年REITs相对稳健，而且优于亚洲同区的投资回报率，在港的房地产信托投资基金仍然值得投资者配置。

　　从政策角度上看，香港特区政府给予了强有力的支持。特首在去年11月最新发布的《施政报告》内表示，要锐意推动香港的房地产投资信托基金，令香港发展成为亚洲区蓬勃的REITs市场，加强香港作为首要资产及财富管理中心的集资功能，并为本地投资者带来更多元化和提供较稳定回报的投资机会。

　　而香港证监会在进行了两个月的业界咨询后，于去年12月4日刊宪《房地产投资信托基金守则》的修订，将使REITs在进行投资时更具灵活性。而此次改革，也将大大提高香港REITs制度的效率和竞争力。

　　从基金内部的运作标的看，在港上市的11只REITs中，有8只持有内地资产，其中3只仅含有内地资产。内地首先迎来疫情后的经济复苏，产能需求旺盛，假期出行率高；加上科技驱动下的地产科技改革发展迅速，持有内地资产将是香港REITs中长期的发展趋势。

　　自2020年初以来，在香港上市的二十几家内地物业管理公司的股价平均上涨超过50%，个别涨幅超过100%，这还是在 2019 年很多物业股涨幅就超过 100%的基础上。在2020年最后一个交易日，内地物业管理股板块平均涨幅13%，当天恒生指数只上涨了0.31%。

　　展望未来，我们认为房地产行业中新的盈利模式有望为REITs带来翻盘机会。短期内，租赁成本下降有利于激发部分租户需求。对于规模大、运营稳健的机构来说，由于整体租金成本的下降，他们可能借此机会提高工作环境的质量、扩大办公面积等。另外，自主创业模式的扩张也会增加共享工作空间的需求。

　　最近很好的一个例子就是，诺亚旗下的歌斐资产在近期完成上海黄浦区核心商业办公楼项目歌斐中心的出售，以超40亿元的总价，为这一项目的投资者创造了可观的收益。

　　另一方面，出行受限的环境刺激线上消费，虽然香港的传统零售业大受打击，但却迎来了物流、中转和仓储等需求变革。同时酒店被政府纳入海外入境人士隔离地点，也供本地人口苦中作乐度过“宅假期”（staycation）。

　　中长期来看，疫情期间增设配套环境设施，如智能清洁系统等的引进，会给现时的办公、住宿环境带来长期效应。去年11月份国际货币基金组织（IMF）组织的年度会议上，有研究自然灾害对经济的影响的文章（Tran and Wilson， 2020）指出，灾难后往往房屋价格会升高，这部分归功于重建过程中房屋质量的提高。虽然文章没有明确针对去年疫情的影响，但是由此得到的启发是，疫情危机下给各类地产商带来产业整合、优化设施、提高竞争力等机会，最终能在长期的维度上给租赁管理业务升级。